恆瑞醫藥基本面分析（報告節選）全面剖析競爭力

報告目錄：

1、業務概述

恆瑞醫藥作為一家從事醫藥創新和高品質藥品研發、生產及推廣的醫藥企業，始建於1970年，在50多年的發展歷程中，具體可分為三個階段：

第一階段是2003年以前，恆瑞醫藥在1990年以前僅是生產紅藥水和紫藥水的小企業，技術門檻極低，乾了20多年也只有幾萬塊錢的利潤。直到1990年，現董事長孫飄揚上任擔任廠長（藥學科班、技術員出身，曾在雲港製藥廠（恆瑞前身）干過技術員、科技科副科長、副廠長，擁有86項國家發明專利和35項世界專利），直接帶領恆瑞醫藥進入仿製藥賽道，首先選取抗腫瘤領域，瞄準了當時市場銷售強勁的抗癌藥VP16針劑，將VP16原料藥製成膠囊對外銷售。

相比針劑而言，膠囊服用方便，恆瑞醫藥利潤大增，之後貸款收購了中國醫科院藥研所開發的抗腫瘤新藥異環磷醯胺的專利權，正式以抗腫瘤領域作為主要仿製藥突破口。1996年恆瑞醫藥開始布局麻醉藥領域，選取這個領域的主要原因在於麻醉藥物賽道用量大、壁壘高，導致麻醉藥領域容易出現寡頭壟斷。孫飄揚上任後對恆瑞醫藥戰略方向的重心選定直接讓恆瑞醫藥邁上了高速發展的通道。

到2003—2015年，恆瑞醫藥進入仿創結合+仿製藥國際化階段，於2003年恆瑞醫藥開始擴建研發團隊，建立研發中心，完善研發體系，並在2010年將創新藥研發和仿製藥研發進行分割。此外由於創新藥產品研發投入大，研發周期長，為了降低風險，恆瑞醫藥把抗腫瘤創新藥的研發目標鎖定在國內患者多、用量大的藥品，經過大量研究，治療胃癌的靶向藥阿帕替尼被逐步立項，於2011年作為國家一類新藥上市，恆瑞醫藥的創新藥開始嶄露頭角，同年伊立替康獲得FDA上市批准，開啟製劑國際化。

2015年以後，恆瑞醫藥進入創新+國際化階段，研發費用從2011年4億元上漲到2020年49.9億元，2015年我國首個自主研發的口服抗血管生成小分子激酶抑制劑阿帕替尼的上市，代表恆瑞醫藥有能力生產抗腫瘤藥物靶向藥。2018-2019年，恆瑞醫藥創新藥開始集中收穫，吡咯替尼、19K、PD-1等重磅創新藥陸續獲批上市，創新轉型取得關鍵進展。2019年，恆瑞醫藥正式關停一般仿製藥項目，包括已進行到後期的仿製藥項目，只做創新藥和高端仿製藥。

抗腫瘤板塊作為恆瑞醫藥自成立之初就深耕的的領域，大部分營收來自抗腫瘤仿製藥，隨著吡咯替尼、卡瑞利珠單抗等抗腫瘤領域創新藥的獲批上市並納入國家醫保目錄，創新藥產品也漸漸成為恆瑞醫藥主要營收來源。

同樣，從毛利貢獻上看，抗腫瘤依然屬於恆瑞醫藥的核心板塊。三大業務板塊中的麻醉和造影劑板塊，受制於疫情期間，醫療機構非疫情科室診療工作受到一定程度影響，醫院端手術量下滑，麻醉和造影劑作為直接掛鉤的產品，對營收的影響也是不可避免的。

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