恆瑞醫藥基本面分析（報告節選）全面剖析競爭力

恆瑞醫藥的抗腫瘤業務現已成為恆瑞醫藥的主營業務，而恆瑞醫藥在業務規劃中已剝離了收益較低的藥用包裝材料業務。恆瑞醫藥同時通過研發發力，慢病布局不斷豐富，但產品從前期開發到臨床試驗存在諸多不確定性，期間任何決策偏差、技術失誤都可能影響創新成果，恆瑞醫藥未來發展將繼續以抗腫瘤，麻醉和造影劑作為主要收入來源。其中造影劑、麻醉一直保持穩健增長，而抗腫瘤板塊預計將是貫穿短期和長期最為核心的增長動力。

恆瑞醫藥自2006年進軍海外以來，積極布局海外戰略，但目前國際化進展不及預期，國際化布局未顯成效。這是由於恆瑞醫藥重心依然在國內，對國外的布局更多是希望增強其前沿市場的敏銳度，並希望通過國外拓展來影響國內市場，並沒有真正意義上去推進。

恆瑞醫藥布局已從fast-follow高質量仿製藥的模仿階段，進步到國內市場的me-too/me-better的創新藥自主研發階段，成為國內最早一批在創新藥布局的企業。2019年創新藥占比尚不到30%，而2021年上半年創新藥收入52.07億元，同比增長43.80%，占整體銷售收入的比重為39.15%，而仿製藥占比下降到60.85%。

【Me-too類是指在原有藥物的基礎上進行結構修飾而開發的新藥，一般與原來的藥物作用靶點（或作用機理）一致，比已有藥物的療效沒有明顯優勢，此類仿製藥一般比原有藥物的售價要低。Me-better類是指新的高技術含量的劑型的開發，比如說納米技術、分子靶向技術等是作用效果得到顯著提高、副作用得以極大降低，後期開拓市場有很大優勢。】

2、產品描述

恆瑞醫藥業務所涉及的原材料品類繁多，在恆瑞醫藥並不存在明顯的原材料依賴，恆瑞醫藥成本構成中以氯仿等醫藥化工中間體和有機溶劑及微晶纖維素、聚丙烯樹脂等藥用輔料為代表的原材料為主。恆瑞醫藥一般選擇三個左右的工廠為供應商且供應相對穩定，大部分可從江蘇省及鄰近地區獲得充足的供應，僅有氯仿等少部分原料由於國內供應不足或質量不能達到恆瑞醫藥的要求，且價格以進口為低，故採用進口原料，該類原料可從國內的外貿公司直接採購而得。

為了防止重要原材料被限制，恆瑞醫藥對上游進行一定延伸，如2021年5月全資收購免疫原料供應商Hytest Invest Oy，並獲得原料藥批件，開展一定原料藥生產業務。故恆瑞醫藥對上游不存在依賴。

對恆瑞醫藥來說，行業要求嚴格的質量管控，生產過程較為依賴技術，追求嚴格的標準化。在藥品經過研發成功之後，最為關鍵的是需要經過一系列臨床試驗才能獲得上市的資格，恆瑞醫藥在臨床具體可分為以下三個階段：臨床前準備--臨床中心篩選、合同談判、科室溝通；臨床階段--患者招募、臨床研究推廣、臨床科室（部門）的協調；四期臨床--按照國家要求推進四期臨床、資料（文檔）整理、試驗進度跟蹤、不良事件的報告等，其中第四期臨床將在上市後進行，關注藥物在大範圍人群應用後的療效和不良反應監測。

通過分析所有資料和數據，在藥物的安全性和有效性得到證明之後才可以提交新藥申請。在藥品獲批上市之後，才可大規模生產併流通。

製備過程以膠囊化學藥為例，大致如下，生產需要符合GMP（藥品生產質量管理規範）要求，整個過程基本實現全自動化，屬於技術+資金密集型。

恆瑞醫藥的產品主要通過經銷商進入醫院和藥店零售終端。其中醫院終端作為主要消費終端，能否進入醫院終端主要取決於恆瑞醫藥藥品能否進入醫保目錄。其中抗腫瘤板塊作為恆瑞醫藥營業增長的主要驅動力，恆瑞醫藥採用「小瘤種上市+擴展大瘤種」策略，並將19年上市的主打產品卡瑞利珠單抗通過降價85%，以此換得霍奇金淋巴瘤、肝細胞癌、非小細胞肺癌、食管鱗癌4個獲批適應證全部進入醫保。包含恆瑞醫藥8款創新藥在內，恆瑞醫藥共有85款產品進入醫保目錄。

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